25/Apr/2025

Embora a perspectiva de o presidente dos Estados Unidos, Donald Trump, amenizar sua guerra comercial tenha desencadeado uma recuperação do mercado, ainda pode haver uma perda permanente de confiança nos ativos norte-americanos. Até o momento, as preocupações com a fuga de capitais se concentraram na dívida pública, mas as implicações para as ações e o dólar norte-americano podem ser mais sérias. Na quarta-feira (23/04), o dinheiro voltou a fluir rapidamente para ações, títulos e moeda, após a notícia de que o governo está considerando reduzir tarifas sobre importações chinesas. Embora os investidores tenham razão em respirar aliviados, as preocupações com a política econômica errática e a ameaça à independência do Federal Reserve (Fed, o banco central norte-americano) não desaparecerão simplesmente e podem justificar a aplicação de um "prêmio de risco" aos ativos dos Estados Unidos daqui para frente. A reversão nos fluxos de investimento internacional pode ser considerável, dado o quão massivos eles têm sido em uma direção.

Na pesquisa de dezembro/2024 do Bank of America, a diferença entre a percentagem de gestores de fundos globais que estavam overweight em ações norte-americanas e aqueles que estavam underweight era de 36%, a maior já registrada. Na pesquisa de abril, esse número caiu para uma underweight líquida de 36%, após a maior queda em dois meses da história. Os entrevistados mencionaram uma queda do dólar devido a uma greve de compradores internacionais como um novo perigo. Os investidores estão particularmente preocupados com os títulos do Tesouro, ressaltando que os Estados Unidos precisam financiar déficits orçamentários e em conta corrente que somam 6,2% e 4,1% do Produto Interno Bruto (PIB), respectivamente. O estoque de dívida norte-americana da China era oficialmente de US$ 784 bilhões em fevereiro e pode chegar a US$ 1,5 trilhão, incluindo contas offshore. Embora haja poucas evidências de que qualquer parte tenha sido descartada em retaliação às tarifas, a ameaça é grande. No entanto, é o mercado de ações que, sem dúvida, se tornou mais dependente de moeda estrangeira.

Desde dezembro de 2011, as participações no exterior em ações americanas cresceram de US$ 3,8 trilhões para US$ 18,6 trilhões, passando de um quarto para um terço da capitalização de mercado dos Estados Unidos. A percentagem de títulos do Tesouro mantidos no exterior, por sua vez, caiu de 44% para um quarto do mercado, apesar de um aumento nominal de 76%. Além disso, estrangeiros frequentemente vendem títulos do Tesouro durante períodos de bom desempenho e compram em baixas. Isso ocorre porque os títulos normalmente não são comprados para gerar grandes retornos, mas para servir como lastro de portfólio, por exemplo, em estratégias 60/40, ou como reservas líquidas. Os rendimentos dos títulos do Tesouro, que se movem na direção oposta aos preços, atingiram mínimas históricas após 2014, justamente quando a China começou a reduzir seus cofres de títulos norte-americanos. É claro que os estrangeiros conseguiram abalar o mercado desta vez e podem aplicar um desconto permanente aos títulos do Tesouro se os considerarem menos seguros.

Mas, os títulos são menos sensíveis à compra e venda efetivas do que as ações, para as quais as compras líquidas estrangeiras e os retornos mostram uma relação positiva consistente, apesar dos retornos superarem amplamente os fluxos. Isso pode parecer estranho, já que qualquer título que sobe ou desce de preço precisa ter alguém negociando-o nos níveis cotados. No entanto, as cotações não precisam estar reagindo a um grande fluxo de ordens: elas podem ser influenciadas principalmente por informações que levam o mercado a mudar sua visão de retornos futuros. No caso dos títulos, os rendimentos estão ancorados na taxa de juros do banco central. Isso se aplica particularmente aos vencimentos mais curtos, principal foco dos investidores estrangeiros, mas também influencia os mais longos. Mesmo que o Fed perdesse a independência e tolerasse mais inflação, uma curva de juros muito inclinada ainda atrairia arbitradores. A verdadeira preocupação seria um cenário extremo de o governo Trump ou o Congresso permitirem um calote, mas essa continua sendo uma possibilidade remota.

No momento, apesar de toda a agitação em torno dos títulos do Tesouro norte-americano, os rendimentos dos títulos de 10 anos permanecem abaixo dos níveis de fevereiro. As ações não apresentam muitas das dinâmicas de autocorreção do mercado de títulos do Tesouro norte-americano. Sim, os investidores ficam de olho nas avaliações, mas o valor fundamental é uma incógnita. Em fevereiro, uma relação preço-lucro futura de 22,5 para o S&P 500 foi considerada justificada. Agora que as perspectivas de longo prazo pioraram, essa relação caiu para 18,7. Ambas estão elevadas em relação aos padrões históricos e podem ser, em parte, uma racionalização de anos de compras indiscriminadas. As ações respondem muito mais ao sentimento, o que se reflete muito mais no fluxo. Segundo a State Street Global Advisors, os investidores em renda fixa são muito menos sensíveis ao preço: por exemplo, os bancos centrais só querem manter dólares e colocá-los em um lugar seguro. As preocupações com o mercado de títulos do Tesouro podem ser amplamente expressas pela taxa de câmbio, sobre a qual o Fed tem menos controle direto.

Historicamente, houve períodos em que os fluxos de títulos e o dólar se moveram em sincronia. Em outros momentos, os títulos do Tesouro mais altos. As compras têm sido associadas a um dólar mais fraco. De fato, desde o início dos anos 2000, o dólar parece ter sido mais influenciado pelas expectativas sobre taxas e retornos sobre ações do que pelos fluxos, em parte porque alguns investidores se protegem contra o risco cambial. Isso significa que o impacto da guerra comercial no lucro da Nvidia pode pesar mais sobre o dólar do que o impacto mecânico da mudança de gestores de ativos da Nvidia para ações de defesa europeias. Se isso se mantiver, a desvalorização cambial pode ocorrer rapidamente, e não gradualmente, já que os investidores internacionais levam anos para reequilibrar suas carteiras. Para as ações, um retorno a avaliações ultraelevadas pode ser difícil sem o influxo de capital estrangeiro. Fonte: Broadcast Agro. Adaptado por Cogo Inteligência em Agronegócio.